动量效应#

当一只股票持续上涨一段时间后，它继续上涨的可能性大于反转下跌的可能性。一只比其它股票上涨得更快的股票，很可能继续比其它股票上涨得更快。这本质上就是动量效应（momentum effect）。

动量效应让人放心依赖的原因不仅在于它过去表现得很好，还在于它在逻辑上说得通。这是市场中的一种现象，不太可能消失，因为它是基本人性的一部分。每个人都喜欢赢家。

根据一些相当过时的学术理论，股票价格会立即根据所有公开已知的信息进行调整，因此始终以公允价值定价。任何买过或卖过股票的人都知道事实并非如此。股票价格一直在上下波动，而且在当时很难解释它们为什么会波动。回顾多年的牛市或熊市，通常很容易解释发生了什么以及为什么。但在事态发展过程中则要困难得多。即使在今天，任何有电脑和互联网浏览器的人都能轻松获取金融信息，事实也远非清晰。

只需在市场繁忙时阅读金融新闻，就能得到一个很好的证明。有时候真的相当滑稽，尤其是在有重大新闻发布时。早上市场可能下跌0.2%。新闻滚动条显示"市场因美联储担忧而下跌"。两小时后，市场上涨0.2%，新闻滚动条宣称"市场因美联储希望而上涨"。声明终于发布，市场又下跌至0.5%。新闻告诉我们，市场因美联储失望而下跌。最后市场以0.5%的涨幅收盘，新闻总结道，市场因美联储积极声明而上涨。

跟进这样的新闻可能会令人抓狂。在这个行当你需要有幽默感。在较短的时间尺度上，比如上面的例子，这种脱节对大多数人来说是显而易见的。市场实际上只是在横盘整理，谁知道那个声明到底有什么影响。即便在更大尺度、更长时间段内，同样的现象也很常见。如果你等待足够长的时间，借助历史后见之明，你也许能为更大的价格变动找到一些真正的原因。但到那时已经太晚了。寻找价格变动的原因变成了一种学术追求，几乎没有实用价值。

我当然不是在否定许多优秀的研究者和基本面（fundamental）投资者。这些领域确实有一些非常有技能的人，他们做得非常出色。那些通过分析新闻、基本面和宏观因素长期赚钱的人都是技能高超且通常非常专业的人士。但这个游戏有两个潜在问题。首先，它需要大量的研究工作。大量的阅读、批判性思维和分析。你需要深入挖掘公司报告和背景文件。有些人喜欢这样做，有些人不喜欢。这肯定不是一项晚间活动。

另一个问题是，成为一名熟练的基本面研究员通常意味着高度专业化。这可能是一件好事，尤其是如果你专注于某个后来成为新热点的领域。但问题在于，你可能正专注于一个因某种原因沦为废墟多年的领域，那你就只能自认倒霉了。

看起来重要的似乎是找出股票为什么在波动，但实际上这往往是徒劳且无利可图的努力。我们不是在寻找真理。归根结底，我们只是在寻找金钱。任何能帮助我们做到这一点的信息都是受欢迎的。事实证明，你并不需要那么多信息。价格本身可能就足够了。

动量投资就是买入正在上涨的股票。当价格上涨时，我们买入，预期股价将继续上涨。

动量投资背后的原理#

关于动量收益的成因已有大量研究。证明动量效应有效——或者至少迄今为止一直有效——并不难。更难的是解释为什么有效。

在学术领域，关于该主题的第一篇有影响力的论文发表于60年代（Levy, 1967）。此后，一些有趣的研究证实了这些发现并在此基础上进行了扩展。Jegadeesh和Titman的一篇论文（Jegadeesh & Titman, 1993）提出了两种替代理论来解释动量投资为何有效。

第一种理论是，买入过去赢家并卖出过去输家的投资者交易会暂时将价格推离其长期价值，从而导致价格过度反应。

另一种理论是，市场对公司短期前景的信息反应不足，但对长期前景的信息反应过度。

关于这个话题以及赢家股票为何倾向于持续获胜的其他理论，一直存在大量争论。可能的理论包括股票价格对共同因素的延迟反应，Jegadeesh和Titman对此持不同意见。当然还有赢家股票获得关注并吸引更多投资者的正反馈循环。但从纯粹实践的角度来看，你应该问问自己这真的重要吗。如果你能证明动量效应存在并在过去产生了超额收益，那么它很可能会继续如此。推测背后的原因可能是一种有趣的消遣，但与你交易真的相关吗？

已有大量研究证实动量效应，来自学术界和实践者，而且表现良好的股票动量产品并不缺乏。很难说动量投资不起作用。

当一只股票上涨了一段时间后，它比那些近期没有良好表现的股票更有可能继续上涨一些。

需要牢记的一个关键点是，动量效应在熊市（bear market）中的表现会非常不同。在我们经历牛市（bull market）或仅仅是普通无聊的市场环境时，动量效应运作良好。这是因为在正常和良好的市场环境中，股票可以相当独立地运动。市场更关注股票本身，而不是整体市场。

在熊市中，通常充斥着市场层面的因素。通常有某种力量驱动市场下跌，而这将成为几乎所有股票的决定性因素。可能是科技泡沫的崩溃、全球信贷危机、主权违约或其他重大事件。熊市中发生的情况是所有股票表现一致。分散化（diversification）变成了幻觉，所有股票在同一天同涨同跌。动量效应在这种市场中帮助不大。

系统性方法的优势#

那么，假设到目前为止你同意我的观点。我已经说服了你动量投资是一个好方法。问题仍然是如何实施。

一种方法是查看你了解的股票，看看哪些似乎在上涨。买入正在上涨的股票，不买那些没有上涨的。明显的问题是你了解的股票可能不是最有趣的。没有理由认为你通常关注的股票最适合动量投资。你之前跟踪甚至交易过这些股票的事实并不意味着什么。它们可能是周围最好的动量股票，但可能性不大。

我们也可以走图表分析路线，逐一翻阅数百张图表。我们查看每一张图表，看它是否有正动量，筛选出看起来强劲的图表并买入最强的。虽然这种方法扩展了视野，但仍然不够好。目视查看图表涉及大量的主观判断元素。这有可能引入随机因素，可能向任何方向倾斜。

让我们更进一步，使用一些技术分析（technical analysis）指标。例如，我们可以说只考虑50日均线（moving average）高于100日均线的股票。但这可能仍然有很多股票可供选择，并没有提供明确的买入指南。最终，即使这种方法也可能留下显著的主观判断空间，从而引入随机因素。

也许我们可以测量50日均线和100日均线之间的距离。这样，我们就有了一个可量化的动量度量。我们甚至可以更简单，只测量价格和移动平均线之间的百分比距离。现在比较一大批股票的百分比距离，你就有了一个初步的排名方法。这不是一个很好的排名方法，但是一个不错的开始。

鉴于我们想建立一个动量股票组合，我们可以从排名列表的顶部开始买入，直到资金用尽。虽然这有助于我们找到候选股票，但这只是整个方案的一部分。还有太多问题需要解决。每只股票买多少？持有多长时间？何时替换股票？

排名方法很重要，但只是策略的一个组成部分。排名方法是必要的，但没有完整的策略，你仍然会有太多随机变量。如果你今天买入最强的股票，那么下周或一个月后如果其他股票更强怎么办？你必须有一个计划，决定何时用更强的股票替换现有股票以及在什么条件下执行。

然后是每只股票买多少的关键问题。懒惰的方法，比如用投资组合资本的5%买入20只股票，是行不通的。这种简单化方法有许多缺点，尤其是你的投资组合将被波动性最大的股票所主导。这是另一个随机因素的例子。

之前我提到过在熊市期间持有动量股票不是一个好主意。说起来容易，但如何实施并不那么清楚。你需要一个计划，说明如何以及何时增加和减少你的整体投资组合风险。何时买入动量股票，何时避免买入。

如果你能制定一个涵盖所有这些因素的计划，那么你就拥有了一个真正的交易策略。最棒的是，如果你做得正确，你将拥有一个可以在历史上进行测试的可量化策略。通过仔细的模拟，你可以测试过去哪些因素重要，并找出哪些有效哪些无效。这个过程可以帮助设计一个稳健的交易方法，不仅很可能盈利，而且长期来看会大幅跑赢股票市场。

本书的下一部分将为你提供这样一种方法。它不仅在历史上经过了测试，而且在实践中也已验证多年。